LIBOR移行対応アップデート―ハイライト（2021年6月16日～7月15日）

1．信用感応度：センシティブな話題

英国金融行為規制機構（FCA）の市場・ホールセール政策担当責任者であるEdwin Schooling Latter氏が、最近開催された業界イベントでLIBOR移行について言及しました。Latter氏は、信用感応度の高い金利指標（CSR：Credit Sensitive Rates）の使用を警告する規制当局の声が高まっていることを受け、「ブルームバーグ社のShort Term Bank Yield Index（BSBY）のような、いわゆる『信用感応的』な新金利指標への移行は望ましくない」とコメントしました。また、同氏は、「（英国の）規制対象となる市場参加者が、これらのいわゆる『信用感応的』な新金利指標を英国ベースのビジネスで使用する場合には、そのリスクを慎重に検討し、事前にFCAの監督者と協議すべきである」とも指摘しています。

イングランド銀行（BOE）の金融政策委員会も、最新の金融安定報告書の中で、「銀行は、利用できる最も頑健な代替金利指標を使用すべき」と強調しています。またBOEは、BSBYについて、基礎となる資金市場であるコマーシャルペーパー（CP）や譲渡性預金（CD）市場の取引量が相対的に少なく、特に市場のストレス時にはその影響が大きいと苦言を呈しています。

米国では、連邦住宅金融局（FHFA）が、監督する連邦住宅貸付銀行（FHLBanks）に対して、FCAのLatter氏と同様の要望を盛り込んだ「Dear CEOレター」を発出しました。またFHFAは、米ドルLIBORに代わる強固な金利指標として担保付翌日物調達金利（SOFR）を支持し、FHLBanksに対して、「LIBORやその他の最近公表停止された、あるいは近々公表停止される金利指標と同様の欠点を持つ金利の使用を避けるべき」と、注意を促しています。米国代替参照金利委員会（ARRC）は、FHFAの監督文書を歓迎する旨の声明を公表しました。

BSBYへの批判、特にLIBORとの類似性に対する指摘を受けて、ブルームバーグ社は、BSBYに関する追加の解説と分析をまとめたレポートを発表しました。本レポートでは、市場におけるCSRのニーズ、BSBYとLIBORの相違点、不正操作への耐性、金融市場改革の予想される影響について解説しています。ブルームバーグ社は、SOFRが、デリバティブや商業用ローン以外のほとんどのローン商品の主要な参照金利となる可能性が高いとした上で、BSBYの使用はより小さな取引に限定されるだろうと主張しています。この見解は、多数の契約が比較的流動性の低い基礎市場に基づく金利指標を利用する「逆ピラミッド問題」への懸念を軽減することを意図していると考えられます。

さらにブルームバーグ社は、BSBYの基礎となる市場は競合する目的を持つ参加者で構成されており、BSBYの不正操作に対する脆弱性は限定的であると示唆しています。BSBYは実際の取引に依拠していることから、不正操作が行われた場合、大きな財務的リスクが生じることになります。ブルームバーグ社はまた、BSBYのベースであるCPの大半が、金融市場改革によって影響を受けると予想されるファンドの保有ではないことから、これらの改革がBSBYに及ぼす影響は小さくなる可能性があるとしています。

CSRに関するその他の動向

• 米国のLSTA（Loan Syndications and Trading Association）が、ブルームバーグ社のレポートの要点をまとめたブログ記事を公表。
• BPI（Bank Policy Institute）が、規制当局が提起する懸念事項の妥当性を疑問視する声明を発表。
• SEC提出書類によると、バンク・オブ・アメリカが運送会社のナイトスウィフト社に対し、BSBYを参照金利とした13億米ドルの1年間の無担保タームローン枠を提供。

2．シンセティックLIBORにかかるFCAの市中協議

FCAは、シンセティックLIBORの公表を強制する権限の行使に関する市中協議文書を公表しました。本市中協議文書では、2021年12月31日にパネル銀行の呈示に基づくLIBORの公表が終了した後、（シンセティックLIBORにかかる）英ポンドおよび日本円LIBORの1カ月、3カ月、6カ月の各テナーの継続的な公表を求めるFCAの提案の詳細が示されています。シンセティックLIBORは、パネル銀行が提出する金利に頼るのではなく、フォワードルッキングなターム物RFR（リスクフリーレート）に、テナーごとに算出されるISDA（国際スワップデリバティブ協会）定義のスプレッド調整値を加えた計算ベースの金利指標となります。当該市中協議は、2021年8月27日まで行われる予定です。

FCAは、ターム物SONIA（ポンド翌日物平均金利）のプロバイダーとしてICEベンチマーク・アドミニストレーション（IBA）を、東京ターム物リスクフリーレート（TORF）のプロバイダーとしてQUICKベンチマークスをそれぞれ指定しました。プロバイダーの選定は、今回の市中協議の対象ではありません。

以前の声明と同様に、FCAは、シンセティック日本円LIBORの公表期間を1年間に制限することを提案しています。シンセティック英ポンドLIBORは、その期間中に毎年見直しを行うことを条件に、最長で10年間公表される可能性があります。シンセティックLIBORの使用は、タフレガシー契約、すなわち、金利指標の公表停止前に合理的な是正措置を講じることが困難なLIBORを参照する契約に限定されると予想されます。FCAは、具体的な制限事項やその他の残された問題について、2021年第3四半期以降に協議する予定としています。

3．中国におけるLIBOR移行

金利プライシングの自主規制メカニズムに関する会議において、主要な貸し手の金融機関は、米ドル建てローンについて、米ドルLIBORからSOFRへの移行を積極的に進めるよう求められました。この移行を支援するために、中国人民銀行（PBC：People's Bank of China）は、LIBORベースのローンに関する推奨フォールバック条項、既存のローンのSOFRへの移行規定、新規のSOFRベースのローンのテンプレートなどを含むテンプレート一式（中国語）を公表しています。これらは、米国ARRCの推奨する相対ローンに関するフォールバック条項およびRFRの金利計算コンベンションにほぼ沿った内容となっています。

今回の会議の主なポイントは以下の通りです。

• 金融機関は、対応するテナーの公表停止日または代表性喪失日に先立ち、LIBOR参照契約の新規締結または更新を中止すべき。
• 金融機関は、対応するテナーの公表停止日または代表性喪失日以降の最初の金利のリセット日までに、レガシーLIBORローン契約を修正すべき。
• 金融機関は、米ドル以外のローンについて、各規制当局の推奨を参照することが可能。
• 現在、国内のLIBOR参照デリバティブ契約を修正するためのテンプレートを協議中。

PBCのガイダンスは、2020年8月に発表されたLIBOR移行に関するホワイトペーパーを踏襲したもので、世界的な金利指標改革に参加するという中国のコミットメントを表明しています。

4．SOFRファースト：出発のための清算

米国商品先物取引委員会（CFTC）の市場リスク諮問委員会（MRAC：Market Risk Advisory Committee）は、前回会合で同委員会の金利指標改革小委員会が行ったSOFRファースト提言を正式に採択しました。ARRCはこれに対し、早速歓迎の意を表明しています。

この取り組みの最初の3つのフェーズでは、さまざまなデリバティブ取引において、銀行間市場の参加者が米ドルLIBORではなくSOFRでの取引を優先的に行うことが推奨されています。以前から伝えられていた通り、フェーズ1では、2021年7月26日を目標日に、取引慣行において、線形デリバティブのデフォルトの金利カーブをSOFRに基づくものに変更することになっています。LIBORベースのスワップを取引するための銀行間市場のスクリーン（interdealer screen）は、2021年10月に落とされます。通貨スワップのコンベンションの変更（フェーズ2）の目標日として、2021年9月21日が推奨されていますが、非線形デリバティブのコンベンション変更の目標日は未定となっています。また、最終フェーズとして、取引所取引（上場）デリバティブのコンベンション変更に関する広範な推奨を実行する時期も未定です。

Behnam委員長代行は、冒頭の挨拶で、SOFRスワップの清算義務化に関する規則案を作成し、2022年に最終化する予定であると述べました。

欧州と英国の規制当局は、関連する市中協議文書を公表しています。FCAは、標準化された流動性のある店頭デリバティブを規制された取引施設で取引することを義務付けるデリバティブ取引義務（DTO：Derivatives Trading Obligations）の改正に関する市中協議文書を発表しました。英国規制当局は、RFRスワップ取引の流動性に関する分析に基づき、英ポンドLIBORを参照するデリバティブをDTOから除外し、SONIAを参照するスワップに置き換えることを計画しています。BOEは、最近、デリバティブ清算義務（DCO：Derivatives Clearing Obligations）に関する市中協議を終了し、英ポンドLIBORを参照する商品を、SONIAを参照する契約に置き換えるなどの変更を提案しています。

欧州証券市場庁（ESMA）は、DTOとDCOの両方に同様の変更を提案しています。DCOに関しては、ユーロ圏無担保翌日物平均金利（EONIA）、英ポンドLIBORおよび日本円LIBORを参照する契約が削除され、ユーロ短期金利（€STR）を参照する契約が追加されます。また、英ポンドLIBOR契約は、DTOから除外されます。

FCAとESMAは、今のところ、SOFRを参照する取引についての決定を保留しています。両規制当局は、流動性分析の中で、米ドル建てデリバティブ市場においてIBORの優位性が継続していることを指摘しています。DCOおよびDTOの目的にSOFRデリバティブを含めるかどうかは、SOFRファーストイニシアチブにより期待される流動性の向上にかかっています。