LIBOR移行対応アップデート―ハイライト（2021年1月1日～15日）

1．Sterling RFR WGがロードマップを更新

英ポンド・リスクフリーレート・ワーキンググループ（Sterling RFR WG）は、LIBOR移行のロードマップを更新し、2021年の最優先事項を発表しました。これと併せてSterling RFR WGと英国金融行為規制機構（FCA）が発表したプレスリリースには、企業が今すぐ行動を起こすとともにLIBOR移行を先延ばししないことの重要性を強調する英国銀行規制当局の声明が含まれています。

更新されたロードマップでは、次のような市場のマイルストーン（推奨）が示されています。

• 2021年第1四半期末まで：
  • LIBORベースのローン、債券、証券化商品、線形デリバティブの新規発行を終了する。
  • レガシーLIBOR契約の特定と分析を完了し、公表停止前の移行を早急に進める。
  • 国際スワップデリバティブ協会（ISDA）のIBORフォールバックプロトコルを発効日前から遵守する。
• 2021 年第 2 四半期末まで：
  • 積極的な移行やフォールバック条項の修正など、レガシーLIBOR契約の移行をさらに進める。
  • LIBORベースの非線形デリバティブの新規発行を終了する。
• 2021 年第 3 四半期末まで：
  • 可能な限り、全てのレガシーLIBOR契約の修正を完了する。

米国の銀行規制当局が発表したガイダンスと同様に、Sterling RFR WGは、上記の目標期日以降であっても、既存ポジションのリスク管理を目的としたLIBORベースのデリバティブの新規契約が適切な場合があることを認めています。

2．ターム物SONIA：確定版の公表開始

RefinitivとIBAはそれぞれ、英ポンドLIBORに代わる推奨代替指標金利であるポンド翌日物平均金利（SONIA）のフォワードルッキングなターム物金利の公表を開始しました。SONIAは後決め翌日物金利であることから、SONIAを参照するデリバティブ取引の市場価格に基づいてフォワードルッキングなターム物金利を算出しています。

英国の銀行規制当局とSterling RFR WGは、ターム物金利を必要とするのは、英ポンドのローン市場のごく一部に限られるという見解を繰り返し表明してきました。前述した更新ロードマップの一環として、Sterling RFR WGはFICC Markets Standards Board（FMSB）と緊密に協力してターム物金利を「適切に限定的に使用するための市場基準」の策定を進めていることを発表しました。この基準は、今年2月に市中協議の形で公表される予定です。

米国では、引き続き多くの市場参加者が、担保付翌日物調達金利（SOFR）に基づくデリバティブの流動性が高まることで、頑健なフォワードルッキングなターム物SOFRの構築が可能になると期待しています。米国代替参照金利委員会（ARRC）は、SOFRを参照するデリバティブ市場の流動性が十分に高まることを前提に、実務で利用可能なSOFRターム物金利を公表する目標期日を2021年第2四半期に設定しています。なお、ターム物SOFRの参考値（ベータ版）は2020年10月から公表されています。

欧州では、ユーロ短期金利（€STR）を参照するデリバティブ取引の市場価格から、フォワードルッキングなターム物金利を算出・公表するために、ベンダーが同様の提案をしています。しかしながら、参考値はまだ公表されていません。日本では、2020年10月より、日本円のオーバーナイト・インデックス・スワップ（OIS）から算出されたターム物金利の参考値が公表されています。

ターム物SONIAは、複数のプロバイダーが2020年7月から参考値を公表しており、約6カ月間のベータテストを経て確定版が公表されることになりました。

3．CCPにおけるLIBOR参照の既存デリバティブの移行について

シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）は、LIBORの公表停止日に先立ち、LIBORベースの清算済み金利スワップの転換に関する提案を発表し、市場参加者からのコメントを募りました。また、2020年 12 月には、ロンドン・クリアリング・ハウス（LCH）が会員に対して同様の市中協議を行ったことが広く報じられています。

OISをベースとしたスワップ市場は成長し始めています。ISDAプロトコルが発効した場合、LIBORからの移行には、現在のOISスワップ市場とは異なるコンベンションが適用されます。例えば、IBORフォールバックプロトコルの対象となるスワップは、金利期間終了後、利息の支払いを行う前に金利を決定する「ルックバック」を採用することになります。一方、標準的なOISスワップの現在の市場コンベンションでは、金利期間の終了時に利息の支払いを計算し、期間終了の 2 日後に支払いを行います（ペイメントディレイ）。このようなコンベンションの違いは、以下のような課題を生むと考えられます。

• フォールバックに基づくスワップと標準的なOISに基づくスワップの間のコンベンションの違い：LIBORの公表停止後、ISDAのフォールバックに基づくスワップは、RFRフラットではなく、スプレッド調整後のRFRを参照することになり、利払いの計算や決済のコンベンションが異なる。
• 運用上の課題：市場参加者と中央清算機関（CCP）は、2つの異なるタイプのスワップ間の利息計算と決済のコンベンションの違いに対応することになり、運用の複雑さによる負担が増加する。

これらの課題に対処するため、CME と LCHは、既存のLIBORスワップから市場標準の新しいOIS契約への先取り移行を検討しています。これはLIBOR公表停止時にISDAのIBORフォールバックプロトコルに基づいてレガシーLIBORベースの商品を転換するのではなく、LIBORの実際の停止日の直前に転換を行うものです。ISDAのIBORフォールバックプロトコルが、LIBORとそれに代わるそれぞれのRFRの差を考慮したスプレッド調整を含むことで価値移転を最小化するのに対し、CCPは主にスプレッドにかかる現在価値の差額分（価値移転分）を補うために現金補償を行う予定です。

このようなスワップの先取り移行により、金利計算の特徴とコンベンションが統一された交換可能なRFR参照OIS取引が一定数行われることになるでしょう。