LIBOR移行対応アップデート―ハイライト（2020年9月1日～15日）

今号では、英ポンド・リスクフリーレート・ワーキンググループが公表した、SONIAベースのビジネスローンコンベンションに関する推奨や英ポンドLIBOR参照ローン・債券の移行ガイダンスの他、スワップションの自主的補償に関するARRC推奨の改訂版について取り上げます。

SONIAベースの公表済み相対ローンの発行数はいまだ一桁台に留まっており、今回のWGの推奨が、必要とされている後押しになるかどうかは現時点では不明です。米国代替参照金利委員会（ARRC）のローンコンベンションに関する推奨と同じく、今回の推奨は業界標準を決定するものではありませんが、これまでに発行された少数の新規リスクフリーレート（RFR）ローンにおいて選択されたコンベンションのほとんどを支持しています。一方で、異なるアプローチをとることが適切な状況にある市場参加者も必然的に存在すると考えられます。WGの推奨は、これまでに発行された少数の新規RFRローンにおいて多くの企業が選択したコンベンションを改めて支持するものですが、統一された業界標準を反映したものではありません。企業として選好するコンベンションが何であれ、金融機関は複数のコンベンションに対応できるようにしておいたほうがよいでしょう。

これは米ドル建てローン市場においても同様です。相対ローンに関するARRCの推奨公表が待ち望まれていますが、シンジケートローンに関するガイダンスでは、市場参加者に幅広いコンベンションの選択肢を提供する一方で、日次単利（daily simple）か観測期間のシフトなしのルックバック（期間は指定されていない）による後決め複利SOFRのいずれかの使用を推奨しています。米国でも英国でも、それぞれのワーキンググループが定めた目標期日を達成するためには、市場が単一のコンベンションに収束するのを待つのではなく、市場参加者がそれぞれ固有のニーズに基づきコンベンションを選択する必要があるでしょう。

金融機関は、既存のLIBOR参照ローンの代替指標金利への移行についてフォールバック条項をあてにすべきではありません。金融機関が移行戦略を策定する際には、取引先と合意できる契約条件で事前移行することによるメリットの他、（フォールバック条項に依拠することで）大量の契約のフォールバック処理を行わなくてはならなくなるという運用上の課題も考慮すべきです。

大手事業会社にも同様の対応が推奨されており、特にデリバティブでローンをヘッジしている場合は、既存のLIBOR参照ローンの移行を積極的に検討すべきです。コンベンションの違いやフォールバック条項が発動されるタイミングの違い、企業のキャッシュフローが悪化する可能性、オペレーション、さらにはヘッジ会計への影響を考慮すると、企業はその不確実性が解消するまで待っていると、価値移転を含む関連リスクを軽減することがますます困難になる可能性があると考えられます。

同WGによる借り手に直接働きかける取り組みは、企業の意識を高め、移行に向けより広く関与させる試みの始まりに過ぎません。全体的な移行のスピードは、最も動きの遅い者によって決まることから、積極的な移行には全ての関係者の自発的な参加が必要です。移行の議論に借り手を参加させたいと考えている貸し手にとって、今回のWGのガイダンスは借り手との会話を促進する上で有用と言えるでしょう。

今回のRFPの発出は、現時点では形式的なものと考えられるかもしれませんが、LIBORからの移行に向けたより具体的な進展を反映したものです。予想されていたことではありますが、契約に参照できるスプレッド調整後SOFRが公表される見込みが示されたことで、計算された調整スプレッドの公式データソースが将来的に入手可能になることを待ち望んでいる企業はさらなる確証が得られることになります。

しかしこのRFPの提示が、2021年第2四半期末までにタームレートが実際に利用可能になることを保証するものではないということには注意しなければなりません。また、SOFRタームレートに期待しSOFR参照ローンの新規発行を遅らせている企業は、ARRCが目標としているLIBOR参照ビジネスローンの新規発行停止日の2021年6月30日に間に合わない可能性が高くなります。

タームレートを選好するかどうかにかかわらず、後決めSOFRを利用したローンに対応する能力を確立できていない企業は、競争上の優位性を失う可能性があります。後決めSOFR参照ローンがビジネスローン市場に定着しないシナリオは考えにくいでしょう。例えば、Loan Syndications and Trading Association（LSTA）は先日、日次単利（daily simple）SOFRや日次複利（daily compound）SOFRのローン契約書の雛形を公表したばかりです。企業は、SOFRタームレートが使用可能になった際にはこれを採用する予定だとしても、今のうちにツールやガイダンスを活用して、後決めSOFRを使いローンの発行ができるようにしておくべきでしょう。

予想されていた通り、ARRCによる自主的補償案を採用する市場参加者は限定的であるようです。各契約当事者の行動は、補償の支払い側になるか受け取り側になるかによって異なる可能性があり、また法的拘束力がないことを踏まえれば、この結果は驚くべきものではありません。ARRCの改訂推奨案は、市場参加者がISDAのSupplement 64を利用し、割引金利としてSOFRを指定することを事実上示唆しています。これにより現在の補償プログラムに関する議論が解決するわけではありませんが、PAI／割引金利変更後の既存スワップション契約の評価が明確になり、契約当事者間における法的紛争の可能性は低くなるでしょう。