이사들, 주주보호를 위해 어떻게 할 것인가?

1. 가이드라인의 효력 및 한계

• 이사가 그 직무를 수행함에 있어 상법상 의무를 준수하기 위해 유의 및 참조할 사항들을 제시함으로써, 개정 상법 시행에 따른 법적 안정성을 제고하고 이사의 건전한 경영판단을 지원하는 것을 목적으로 함
• 단순한 준칙을 넘어 이사의 사전적 리스크 예방 도구로 기능할 것으로 기대 
• 법적 구속력 부재: 가이드라인은 준칙일 뿐 법규가 아니므로, 이를 따르지 않았다는 이유만으로 위법으로 평가되지는 않음(다만, 준수 시 책임 회피 및 공정성 입증에는 유리할 수 있음)
• 실무 적용의 상대성: 기업별 지배구조, 거래 특성, 위험도 등에 따라 적용 방식이 달라질 수 있어, 모든 상황에 일률적으로 적용되는 정답으로 보기는 어려움

2. 이사의 충실의무의 내용과 해석

• 개정 상법상 충실의무 규정은 이사의 모든 행위 전반에 적용된다고 보는 것이 타당함. 특히 현실적·잠재적 이해상충이 존재하는 상황에서 더욱 문제가 됨

(1) 회사 및 주주를 위하여 

• 회사의 실질적인 이익이 귀속되는 주체인 ‘주주 전체’를 의미하는 것으로 보아야 함
• 합리적인 경영판단에 따라 장기적인 관점에서 회사 및 주주 전체의 최대 이익에 부합하도록 직무를 수행해야 함
• 이사가 회사 및 주주 전체의 이익을 추구하는 한, 이사가 개별 주주의 이해관계를 반영하지 않거나 요청을 받아들이지 않았다는 이유로 의무를 위반한 것이 되지는 않음

(2) 총주주의 이익을 보호

• 회사 자체의 손해를 거치지 않고 직접 주주에게 손해가 발생하는 거래에서도 총주주의 이익을 보호할 의무가 있음을 명확히 하려는 것이 법의 취지임
• ‘총주주’란 주주 전체(shareholders as a whole)를 의미하며, “개별 주주들의 선호를 하나하나 존중한다는 뜻이 아니라 [...] 주주 전체를 하나의 집단으로 보아서 그 집합적인 이익을 보호한다는 의미”임
• 총주주의 ‘이익’은 단기적 이익이 아니라 기업의 지속가능한 장기적 전망까지 고려한 장기적 이익을 의미하는 것으로 해석해야 함

(3) 전체 주주의 이익을 공평하게 대우

• ‘전체 주주’란 공평대우의 대상이 되는 모든 주주(every shareholder), 각 주주(each shareholder)를 의미함. 주주 전체에게 귀속되는 몫이 주주들 사이에서 공평하게 분배되어야 함
• 중요한 것은 회사와 전체 주주의 이익 관점에서 정당화될 수 있는 사유 없이 일부 주주의 권익이 다른 주주에 비해 실질적으로 침해되었는지 여부임(형식적인 동일 대우를 의미하지 않음)

3. 이사의 일반적 행위 규범

• 우리나라의 경영판단원칙은 반드시 이사의 책임을 부정하거나 면제하는 법이라고 할 수는 없고, 이사의 의무 위반 여부를 판단하는 데에 고려할 요소들을 제시해 주는 현실적 기능을 수행함
• 판례와 개정 상법에 따라 경영판단으로 인정받기 위해 (1) 필요한 정보의 충분한 수집·조사 및 검토 (2) 회사 및 주주의 최대 이익에 부합한다는 합리적 신뢰 (3) 신의성실에 따른 경영상의 판단 (4) 이사의 결정이 통상의 이사를 기준으로 할 때 합리적인 범위 안에 있을 것이라는 요건이 충족되어야 함

4. 공정성 강화 조치

• 공정성 강화 조치는 회사의 자율적 조치이지 반드시 이행해야 하는 의무는 아님
• 공정성 강화 조치를 선택하는 경우에는 적법하고 적절하게 주주에게 알리는 방법을 강구해야 함

(1) 특별위원회 

• 이사회 결의의 공정성을 보장하기 위하여 해당 거래와 이해관계가 없는 독립적인 사외이사 등으로 특별위원회를 구성. 단, 특별위원회 설치만으로 공정성 강화 조치가 이루어졌다고 보기는 어려움
• 특별위원회는 이사회의 최종 의사결정을 자문하는 역할을 수행하는 것이 원칙적으로 타당함. 이사회가 특별위원회와 다른 결론을 내릴 경우에는 그와 같이 판단한 이유를 상세하고 명확하게 논의한 후 문서화
• 특별위원회가 자문에 그치지 않고 거래에 관한 의사결정을 직접 하도록 하는 방안도 있음. 이를 위해서는 상법상 위원회 요건을 갖추고 이사회 결의 또는 규정으로 특별위원회에 명시적인 권한 위임을 해야 함
• 특별위원회의 설치 방식과 시기는 유연하게 운영 가능. 비상설 방식, 기존의 위원회 활용도 가능
• 가급적 거래 추진 여부를 논의하는 초기 단계에 신속히 설치되어 활동을 개시하는 것이 바람직함
• 특별위원회의 각 위원이 회사에 대한 비밀유지의무를 준수한다는 전제 하에, 특별위원회는 미공개 정보를 포함한 중요한 정보에 접근할 수 있어야 함
• 특별위원회의 전문성을 보강하기 위하여 필요 시에는 독립적인 외부전문가를 회사의 비용으로 선임할 수 있어야 함

(2) 독립적 외부전문가의 검토

• 공정성 강화 조치로서 특별위원회 없이 독립적인 외부전문가만을 선임하는 방안도 고려할 수 있음
• 법률전문가 및 재무전문가 고려

(3) 주주에 대한 충실한 정보 제공

• 이해상충 우려가 있는 사안에 대해서는 결정의 배경과 기준, 대안 검토 과정, 이해상충 여부 및 그에 대한 공정성 강화 조치의 내용과 한계를 주주의 관점에서 명확히 설명하는 것이 바람직함
• 특별위원회 및 외부전문가 관련 정보도 제공하는 것이 바람직함

(4) 이해관계 없는 주주의 승인 문제

• 일반적인 공정성 강화 조치로 권고하기 어려움
• 다만 특정 고위험 거래에서는 설문조사 등을 통해 소수주주의 의사를 확인하는 방식도 고려 가능하나 면밀한 검토가 필요함

5. 거래 유형에 따른 검토

(1) 계열회사 간 합병

• 이사의 의무: 회사 및 총주주의 이익을 보호하고, 일부 주주가 정당한 이유 없이 불이익을 받지 않도록 합병 여부, 시기, 조건, 거래구조 등을 충분한 정보에 기하여 신중히 검토해야 함
• 공정성 강화 조치
  ① 독립당사자 간 거래와 동일시할 수 있는 상황의 확보: 특별위원회 설치 및 활동
  ② 합병가액 적정성 확보: 특별위원회의 활동, 독립적 외부전문가의 검토. 특별위원회를 구성하지 않을 경우 공정성 강화를 위해 복수의 자문기관 활용 방안 고려
  ③ 충실한 정보 제공: 형식적으로 기재하는 데에 그치지 않고 일반주주의 적절한 판단에 도움을 줄 수 있도록 충실한 정보를 제공하는 것이 바람직함

(2) 폐쇄기업화 거래¹

• 이사의 의무: 폐쇄기업화 거래에서 일반주주들의 이익 보호 필요성이 크다는 점을 유념하면서, 회사 및 주주에 대한 충실의무 관점에서 필요한 조치들을 심도 깊게 검토 및 추진할 필요성이 있음(공개매수자가 지배주주인지, 전부 공개매수 하는지, 강제적 소액주주 축출방식의 거래가 예정되어 있는지, 평가의 합리성과 신뢰성, 평과 결과 적시 공시 여부, 후속거래에서의 매수가격 등 고려)
• 공정성 강화 조치
  ① 대상회사의 공개매수 의견표명서 제출(법령상 강제되지 않음): 공개매수에 대한 의견과 함께 (1) 폐쇄기업화를 위한 거래구조가 일반주주의 이익 보호 관점에서 적정하게 설정되었는지에 대한 의견 및 근거, (2) 공개매수 가격을 포함한 공개매수 조건의 공정성에 대한 의견 및 근거, (3) 과거 유사사례에 대한 검토 및 주주 이익침해를 최소화하는 대안적 거래구조의 존재 가능성 등이 포함될 수 있음
  ② 공개매수 가격의 공정성 검증: 필요 시 독립적 외부전문가의 가치평가 활용
  ③ 교부금 주식교환 과정에서의 공정성 검토: 특별위원회 구성, 외부전문가 검토 등 고려

_{1  폐쇄기업화 거래(going private transaction): 상장회사의 지배주주가 잔여주식 대부분을 취득해 회사를 비상장사로 만드는 일련의 과정을 포괄하여 지칭함.}