Tendencias Globales de las Inversiones Inmobiliarias - Parte 2

Revista En Obra - Octubre 2008

Por Daniel Porcaro

Nos referíamos en nuestra nota anterior al fenómeno de internacionalización de las inversiones inmobiliarias y dejábamos planteadas algunas inquietudes:¿Por qué ahora se verifica dicho fenómeno? ¿Por qué emergen los fondos inmobiliarios como un actor de relieve en este fenómeno? ¿Cómo es posible explicar o modelar de dónde viene el dinero y hacia dónde va? ¿Qué los atrae y de qué huyen los fondos internacionales?.

Seguirle el rastro a los flujos de capital inmobiliarios no es una tarea fácil debido a que la transparencia de los distintos países en lo que hace a los estándares y calidad de la información sobre transacciones es bastante diferente. De todas maneras, utilizando variadas fuentes de información del mercado inmobiliario (públicas y privadas), es posible estimar razonablemente los flujos de capital inmobiliario de una región a otra.

En función de dichas estimaciones, tres palabras definen, según los estudios realizados, la situación actual de los mercados inmobiliarios y del flujo de capitales asociados: emergencia, evolución y sinergia.

Existe una clara emergencia de los fondos de inversión en activos inmobiliarios por buscar nuevas oportunidades y diversificar riesgos, ya sea a través de invertir en otros fondos locales, de forma privada o a través de emisiones públicas. Esto explica el crecimiento registrado en el número de fondos que se internacionalizan y buscan nuevos horizontes.

Por su parte, se registra una rápida evolución en muchos de los mercados inmobiliarios considerados hoy en día internacionales, específicamente aquellos de ciudades de Brasil, Rusia, India y China (llamados países BRICs), Centro y Occidente de Europa e incluso Europa del Este.

Dichos mercados han pasado de un estatus de inmadurez a uno de madurez para la radicación de inversiones, por intermedio de varios factores: económicos, políticos, financieros e inmobiliarios. Uno de los factores económicos relevantes que conduce a que las ciudades adquieran la madurez necesaria para que se localicen inversiones globales, es la instalación de firmas multinacionales que radiquen actividades productivas de bienes y de servicios, debido a que el flujo de capitales las persigue en busca de ofrecerles una variedad de alternativas para que no inmovilicen capital en inmuebles (oficinas, logística, etc). Dichos tipos de empresas a su vez evalúan el grado de apertura de la economía local, el costo de mano de obra, infraestructura, acuerdos de libre comercio y los demás factores que inciden en el flujo de inversiones de carácter general en determinados países.

Actualmente inversiones inmobiliarias en ciudades como San Pablo, Mumbai, Praga, Beijing o Moscú se discuten conjuntamente con inversiones en localizaciones tradicionales como París, Londres, Nueva York o Tokio, buscando diversificaciones prudentes.

La evolución de los mercados inmobiliarios en estas geografías naturalmente ocurre junto con estabilidad política y económica, transparencia en la formación de precios y en la información disponible, mercados de capitales desarrollados, seguridad jurídica y régimen fiscal amigable. El crecimiento sostenido de los fondos inmobiliarios globales está basado en el incremento del número de mercados internacionales que evolucionan hacia la madurez, lo que presiona a diferentes regiones a ponerse a tiro con las exigencias que esto conlleva.

Por último, se advierte una sinergia intensa entre los mercados inmobiliarios globales localizados en economías dinámicas y el crecimiento exponencial de los flujos de capital internacionales hacia ellos. Las tasas de crecimiento y tendencias recientes en muchos mercados emergentes como China, India y Singapore han alcanzado las dos cifras. Sean o no sostenibles en el tiempo, estas tasas de crecimiento generan una demanda significativa por propiedades tanto residenciales como comerciales.

La acumulación de capital en estas economías se genera tanto por el comercio internacional de bienes y servicios como por el crecimiento económico interno, razón por la cual los inversores inmobiliarios, sean locales o extranjeros, son atraídos por las oportunidades que representan países en vías de crecimiento.

En la medida de que los fondos de inversión inmobiliaria se vuelven cada vez más globalizados, aspectos como la estrategia de inversión, la valuación de los activos, la información de mercado disponible, los aspectos contables que regulan las inversiones y la tributación se convierten en aspectos cada vez más complejos y que requieren del asesoramiento global para canalizar las inquietudes de dichos inversores.

Con dicho entorno, los aspectos más importantes asociados con la posibilidad de radicar inversiones globales en la región y específicamente Uruguay tienen relación con:

La propuesta de inversión

Cualquier prospecto de inversión justifica con gráficas, modelos y textos las preguntas que pueden formularse sencillamente de la siguiente forma: “por qué invertir con nosotros, en nuestra región y en nuestros activos” y “por qué invertir basándose en esta estrategia”. Los desarrolladores de fondos locales enfocados en una región específica como Europa Central o Latinoamérica cuentan y perciben su realidad de manera diferente de la que la evalúan los fondos de inversión inmobiliaria globales.

Estrategias de inversión basadas en aspectos de crecimiento demográficos, por ejemplo fondos de inversión en la región de Asia Pacífico con desarrollos residenciales, minoristas, de uso mixto o para retiro, pueden aparentar ser tan razonables como un fondo que está enfocado en la compra de propiedades para oficinas en países con una presencia y una demanda de firma multinacionales significativa, por ejemplo el caso de San Pablo, Brasil.

Ambos ejemplos muestran un estrategia de inversión diferente, cuál de las dos tiene mayores posibilidades de atraer a los inversores internacionales? Lo anterior demuestra el grado de competencia entablada por la obtención de capitales, debido a lo cual, si los fondos de inversión inmobiliaria internacionales y los fondos globales inmobiliarios (fondos de fondos) siguen ganando aceptación entre los inversores, los consultores internacionales y los sponsors de los fondos locales creados deberán aceptar el desafío de ofrecer estrategias de inversión creativas y basadas en investigaciones de mercado actualizadas, oportunas y eficaces.

Aspectos de Valuación

Los fondos de inversión inmobiliarios que no fueron afectados por la crisis tienen una característica en común: solo invierten en productos que comprenden cabalmente. Esto significa examinar todas las sutilezas de estos vehículos estructurados logrando el acceso a medios para valuarlos independiente y efectivamente.

Muchas inversiones internacionales se realizan en fondos que deben seguir las políticas y requerimientos contables y de información de las compañías inversoras las que, generalmente, están obligadas a reportar sus inversiones a valor de mercado. La clave para estas inversiones está en determinar el valor de mercado de manera razonable. Estados Unidos es el mercado con mayor certidumbre en la materia dado que la información de las métricas utilizadas para valuar activos e inversiones es de uso público y esa información puede ser utilizada para estimar los valores de mercado de inversiones similares. A su vez, están definidos los estándares de valuación y evaluación que se entienden correctos y son generalmente aplicados con una base consistente. Sin embargo, existen países que no requieren que los fondos se valúen a su valor de mercado, o la información necesaria para estimar el valor de mercado puede no estar disponible.

Las dificultades a las que algunos fondos internacionales se enfrentan hoy en día pueden mitigarse o evitarse si los fiduciarios, los gerentes de inversión o los administradores de fondos tienen los medios para valuar productos estructurados de manera independiente y eficiente. Una manera de diferenciar los productos ofrecidos a dichos fondos es a través de la calidad de la información que facilite la valuación de estos productos a la vez de ayudarlos a comprender mejor los riesgos subyacentes de los activos elegidos.

En este escenario, Uruguay figura como uno de los países de Latinoamérica con mejor nivel de información del mercado inmobiliario lo que no significa que cumplamos con los estándares internacionales en la materia.

Estándares contables

En un contexto de incertidumbre, es necesario considerar los tres pilares de la estructuración de fondos inmobiliarios eficientes y atractivos: lineamientos de una política de valuación, experiencia del equipo de administración de riesgos y estructura del gobierno del fondo (por ejemplo a través de un comité de evaluación del portafolio con una apropiada supervisión).

Diferentes tipos de organizaciones (empresariales, profesionales y de gubernamentales) recientemente han desarrollado estándares y orientación relacionada con el manejo de instrumentos financieros complejos como lo son los fondos inmobiliarios (cabe citar por ejemplo los lineamientos contenidos en IFRS7 y FAS157).

Los nuevos estándares contables remarcan los diferentes requisitos para la revelación de información (tanto para el caso de IFRS y USGAP ) los cuales tienen relación con: el grado de subjetividad de las metodologías de valuación adoptadas por los fondos, los supuestos clave que subyacen en esas metodologías y la sensibilidad de las valuaciones reportadas a los movimientos “razonablemente posibles” en las variables subyacentes a la performance del fondo.

A la luz de los eventos del mercado, los analistas y accionistas que examinan estados contables usualmente focalizan su atención en estos nuevas aspectos. La adhesión a las mejores prácticas relacionadas a la valuación de instrumentos financieros complejos es la mejor manera que tienen los fiduciarios de demostrar que las revelaciones y la valuación atribuida a sus fondos son sensatas y confiables.

El proceso de convergencia de las normas contables aplicables en Uruguay hacia la aplicación de IFRS es un aspecto de destaque para la inserción del país en el mapa de inversiones internacionales.

Los temas tributarios

Los fondos de inversión inmobiliaria son vehículos estructuralmente complejos. Esta complejidad se genera, primordialmente, por aspectos legales y tributarios que surgen al expandir los fondos de inversión a través de diferentes fronteras geográficas en búsqueda de diversificación.

Desde una perspectiva contable y de auditoria, un correcto entendimiento de la estructura del fondo implica el trabajo con asesores tributarios de manera de entender si se trata de un fondo agresivo o conservador y comprender cuál es el manejo de los riesgos tributarios asumidos.

Cada perfil de inversor y cada inversión en concreto significa un desafío tributario distinto. El impacto de los impuestos agrega una presión sustancial para los retornos de la inversión y representa un desafío importante para los promotores y organizadores de los fondos.

Los desafíos para el promotor del fondo giran en torno a determinar cuál es la estructura necesaria para atraer el perfil de inversor deseado, también es preciso realizar un correcto diagnóstico de la tolerancia al riesgo de este inversor y sopesar los costos asociados con la implementación y administración de la estructura tributaria contra los beneficios económicos logrados en ella.

Las inversiones en fondos globales aumentan significativamente la exposición a la enorme cantidad de regímenes tributarios aplicables a inversiones inmobiliarias radicadas en diferentes países. En consecuencia, la eficiencia tributaria que buscan los inversores al estructurar y planificar la inversión es una necesidad evidente.

El punto de partida es la elección del tipo de entidad a utilizar para canalizar la inversión local. A continuación, hay que implementar una estructura de capital apropiada para reducir la base imponible de los impuestos a la renta y al patrimonio locales. Una inversión estructurada correctamente también repercute sobre la repatriación de los flujos de efectivo durante la vida de la inversión. Por último, la estructura tributaria recomendada debe anticipar la estrategia de salida de la inversión y procurar el logro de varios objetivos de minimización de la carga fiscal.

Uruguay cuenta, como nunca antes en el pasado, con un abanico amplio de instrumentos para canalizar este tipo de inversiones. La eficiencia tributaria relativa de estas alternativas normalmente es analizada considerando la naturaleza jurídica del instrumento ofrecido, del carácter del ingreso que genera en la inversión, los impuestos existentes a nivel de la inversión en sí y para el inversionista, la accesibilidad a los beneficios fiscales, y la habilidad de reducir la imposición a la renta aplicando posibles Tratados Tributarios con terceros países.

Conclusión

La existencia de fondos globales de inversión inmobiliaria es una evolución natural de los mercados inmobiliarios de muchos países y ciudades. Mientras que la economía mundial se continúe expandiendo al ritmo actual, la construcción y la operación de los activos inmobiliarios probablemente se globalicen aún más creándose redes de inversión interactivas e interdependientes y estructuras de propiedad y financiamiento para este tipo de inversiones diferente a las actuales, lo que requerirá de un conjunto de habilidades para las cuales habrá que estar preparado.