La liquidité des marchés ne coule jamais de source…

Désespoir et euphorie alternent au gré des annonces, tantôt de faillites, tantôt de plans de sauvetage. Quand et comment arriverons-nous à trancher le nœud gordien de l’illiquidité des marchés ? Tentative de réponse.

La liquidité d’un marché représente la faculté qu’ont les actifs qui y sont cotés de pouvoir être rapidement réalisés, sans effet sur leur prix. L’absence de liquidité tenace et profonde, ou crise de liquidité, est particulièrement difficile à prévoir. De prime abord, il est tentant d’incriminer des facteurs exogènes tels que la coloration stagflationniste ambiante de l’économie ou des volatilités inhabituelles de certains actifs de référence.

Mais les causes réelles de l’illiquidité semblent révéler une nature bien plus endogène, loin d’être seulement une exception à un état normal d’efficience des marchés. Ces derniers sont donc également porteurs des germes de leur éventuelle déconfiture :

- une confiance exagérée, tant de la part des régulateurs que du secteur financier, dans les notations de crédit ; mais aussi
- l’excès de crédits accordés, outre-Atlantique, à une population fragile.

La vraie question est dès lors de s’interroger sur les mesures préventives et curatives ad hoc. Car l’attentisme qui découle d’un climat de méfiance généralisé au sein des marchés empêche tant la réalisation des actifs que le financement salutaire des entreprises, financières ou non.

Dans le domaine de la prévention, quatre volets devraient être au centre de toutes les attentions : la protection des investisseurs (essentiellement au travers de mécanismes d’assurance des dépôts) et la publicité qui s’y rapporte, la qualité informationnelle (notamment en termes de transparence), mais également la surveillance prudentielle (autorités de tutelle) et la gestion active des risques (secteur financier). Ces deux derniers méritant un commentaire particulier.

En matière de surveillance prudentielle tout d’abord, des efforts importants de la part de l’ensemble des autorités doivent être soulignés : que ce soit l’IOSCO et la SEC sur la qualité des notations ou l’IASB sur la problématique des évaluations. Mais également le Comité de Bâle qui, d’une part, envisage de nouvelles exigences en capital pour mieux tenir compte de la liquidité et, d’autre part, finalise actuellement ses standards sur la gestion de la liquidité. Les banques centrales, quant à elles, encouragent également le secteur financier à se doter de buffers (matelas) de liquidité. Mais cela requiert une plus grande flexibilité des politiques tant fiscales que de provisionnement sous IAS.

Le secteur financier n’est quant à lui pas en reste. Tant l’Institute of International Finance que le Counterparty Risk Management Policy Group ont émis récemment des avis faisant autorité dans le domaine. A les lire, le principal défi des risk managers du secteur financier consiste à estimer les besoins en cash flows futurs en conditions normales et d’endurance, ce qui suppose l’intégration dans l’équation de l’impact des événements extérieurs sur la disponibilité de la liquidité de financement. Un exercice prospectif complexe pour lequel les tableurs traditionnels ne seront d’aucune utilité et qui nécessitera l’intervention de compétences humaines très spécialisées s’appuyant sur des systèmes plus performants.

Si malgré les mesures préventives, la crise a lieu, il convient alors de s’interroger sur la réponse à donner. La question est de savoir si les banques centrales doivent ou non jouer leur rôle de prêteur en dernier ressort. En effet, deux écueils subsistent : d’une part, l’objectif de stabilité financière est peu compatible avec celui de stabilité monétaire et, d’autre part, se pose la question dite de « moral hazard » : les institutions ne risquent-elles pas d’être d’autant moins vigilantes qu’elles ont l’assurance d’être, le cas échéant, secourues ?

C’est la raison pour laquelle il n’existe aucune garantie d’une telle intervention, ni de son ampleur. Le dispositif Bâle II impose par ailleurs aux institutions de crédit la mise en place d’un plan de secours afférent à la liquidité.

Selon l’enquête mondiale « Banking Banana Skins 2008 » réalisée par le Centre for the Study of Financial Innovation en association avec PwC, le manque de liquidité est le risque le plus important auquel déclarent faire face les banquiers. Et pas seulement eux. Car en matière de liquidité, l’adage « De tout mal découle un bien » n’est pas d’application.

Dès lors, tant les autorités de tutelle que le secteur financier doivent poursuivre les efforts entamés en matière de saine gestion de la liquidité et tendre vers un idéal qui verrait les mesures préventives suffire.