【周建宏】資誠會計師事務所全球資本市場組主持會計師
【企業海外上市募資實務系列九】
一般來說，國際資本市場，特別是美國資本市場吸引人之處在於其豐沛的資金及對公司形象的提升，而部分交易市場如Nasdaq對於一些小型的公司，只要有題材且操作得當，也會受到部分投資人的青睞。進入美國或其他國際資本市場的管道很多，許多企業選擇借殼上市來達成進入國際資本市場的目標，最主要的著眼點在於其程序簡單且快速，可省去證管機關冗長的審核過程。然而在享受快速成為國際資本市場上市公司的同時，借殼上市通常也有許多潛在的風險，許多公司到後來不但沒有享受到借殼上市的好處，還惹了一身麻煩，可謂是得不償失。
借殼的重點在於殼是否乾淨，所謂乾淨的殼，是指股權結構單純且集中、無實質重大交易、無重大負淨值、無訴訟或其他負債、以及公司、董事、大股東及高階主管皆無違反證管或其他法令的情形等。因此，在決定借殼上市之前，以下幾點必須特別注意︰
一、殼公司的股權結構：
理想的殼公司是能幾乎百分之百取得，而要做到這點通常必須殼公司的股權結構集中，一般而言，若一個殼公司的股份係僅由員工及少數大股東所持有，可能是較理想的標的。
二、對殼公司的實地審核：
要確定殼公司乾淨與否，非得經過詳細的實地審核不可，審核通常分為業務審核、財務審核及法律審核，目的在於確保殼公司在業務面、財務面及法律面符合原先的期望，避免借殼後才發現漏洞則為時已晚。業務面的審查可由公司自己進行，但財務及法律面的審查則通常必須藉由熟悉標的公司當地財務及法令規定及實務之專家的協助，才能得到較完整的分析結果。
三、借殼後的股權比例：
如前所述，借殼後所取得的股權比例越高越好，因此如何合理計算雙方價值，以談判出最佳換股比例，降低稀釋程度，係高難度的工作。雖然有些企業主眼光遠大，較不會斤斤計較眼前的損失，換股比例經常是雙方負責人憑本身經驗判斷而決定，然而若能更深入地評估標的公司價值，甚至借助獨立的專業鑑價機構，來作為談判的依據，則更是對全體股東負責的做法。
四、借殼後是否可完全掌握經營權：
借殼上市的股權稀釋係在所難免，然而經營權的稀釋則應儘可能避免，凡董事席位及高階經理人仍應全數掌控在自己手中，除非對方有優秀的經理人才，但由於殼公司通常已無實質經營，這樣的可能性應不高。
五、借殼上市的總成本：
借殼上市的總成本包含應支付的專業費用、稀釋的股權成本及募集資金的佣金等。一般而言，借殼上市的專業費用較直接上市為低，但若加計稀釋的股權成本則高出許多，但由於這部分並非現金，對公司而言較不會造成立即的資金壓力，然而股權的稀釋會減少公司後續募集資金的籌碼，對日後的資金需求可能有較不利影響，企業主不可不慎。
六、殼公司目前的交易市場及交易紀錄：
借殼上市的目的在於達到快速上市的目的，若借殼對象的交易市場並非公司最終想要上市的地方，則必須分析由目前的交易市場轉到欲上市的市場條件，以及所需成本及時間，若條件嚴苛、成本過高或時間過長，則非理想之殼。另外殼公司過去的交易紀錄亦是考量的因素之一，若殼公司過去幾乎無交易紀錄，表示這家公司的形象不佳，且公關做的不好，雖然借殼後可能可以改善，但通常仍需一段時間的醞釀。
七、殼公司是否符合當地證管機關的法令規定：
殼公司是否符合當地證管法令的規定，有無被證管機關處罰過也是重要指標之一，畢竟一個素行不良的公司，通常是主管機關注意的對象，不但申請過程容易遭到刁難，也無法享受一些優惠措施。
八、慎選仲介券商：
由於一般公司並無門路接觸海外掛牌的殼公司，必須借助外力尋找，市面上有許多仲介殼公司的券商，但券商的品質差異很大，有些甚至和地下盤商掛勾來炒作未上市公司股價，因此再選擇仲介券商時必須仔細了解其背景及紀錄。
成功的借殼上市取決於是否有良好的規劃，了解本身借殼上市的目的，審慎的選殼及仲介券商，及配合外部專家的協助，將可大幅提高成功的機會。
